交易所的逻辑——金融资产交易漫谈之二

    •交易所是市场第四方
    交易所是市场的高端化形态，核心特征是中立的第四方，交易所不能是买方，不能是卖方，也不能是中介机构。否则就是又当球员，又当裁判员。中立第四方的第一要求就是不能直接参加游戏，不能与交易方产生直接的关联（开场子的绝对不能直接出牌，你要是出了牌，别人就没办法玩了）。

    交易所的任务是优化交易环境。交易实质上是风险很高的行为，马克思所说的“惊险一跳”。交易的瞬间实际上是市场经济最美妙、但也是最艰难的时间。这一瞬间的到来耗费了很大的成本。交易所的任务是降低交易成本，包括搜索成本、谈判成本。

    交易所使得交易清晰。交易所的任务就是要把多数人偶然发生的事情，变成少数人经常性、专业化。它使得交易过程清晰，使得谈判成本降低，使得违规的概率减少。

    显然交易所还有增信作用。市场经济交易的很大障碍就是信息不对称，一开始的交易在熟人之间，实际用人际关系降低了交易风险，随着市场的扩大，要与陌生人做交易，交易标的也越来越复杂，需要中介的进入，在这样的原因下，交易所在现代市场中越来越重要。通过它专业化的规范环境，提高了交易的安全性。这就是我们这类交易所这所以能够存在的非常重要原因。

    •交易所是公开市场
    交易所另一重要特点的是市场规则公开。公开，对现在中国有重要地位。今天，中国仍然存在大量的产权不够清晰的交易。交易的基础是产权清晰。本来交易的价格与当事人的利益直接正相关联，但我们公有的情况不是这样。在中国确实存在相当多的权利不清晰，利益一般是不关联，相当一部分交易会出现利益负关联。这种现象，在当前中国的情况，历史条件下，叫做产权不够清晰，利益不够正常，监督机制不够到位，造成这种逆向现象的概率高。包括我们现在讨论的信贷资产，一笔贷款，该不该贷，贷给谁，以什么样的利率贷，这里面寻租的、权钱结合的概率很高。这一类的市场公开功能，今后可能是我们这一类交易所业务往前走的很重要的作用，也是我们去说服监管部门很重要的依据。

    我们在业务设计的时候，要注重我们国家的市场发育、公开的过程中，如果简单模拟西方市场经济国家，是会出错。在那样的一个环境下，他们也许是对的，不需要产权市场。国外的并购，大的业务找投行，小的业务找律师。为什么中国的并购就需要一个公开的市场呢？其中最重要的原因就是中国很多国有资产产权不清晰。利益关系不正常，违规成本不够高，国有资产流失的数量非常大。在很多发达市场经济的国家中，不用的手段，在我们这儿可能有很大作用，这是我们在做很多业务设计时要注意的。大型国有企业、大型的融资项目的活动，都可能涉及。

    •非标准权益定位
    北金所定位于非标准权益，非标准金融权益或有类标准金融权益。完全标准的权益不做，也就是不碰证券、基金、债券等已经成型产品。在市场增量上动脑，不去碰已经有严格交易规则的标准化金融产品。大家在业务设计上，要注意把握这一条。

    再一个政策尺度，我们的创新和争取政策范围，尽量在中国银监会和央行的监管范围内，这是我们的业务边界。

    还有一条，我们的客户要做粗线条。北金所的业务一类是金融权益，一类是金融产品。金融产权和不良资产基本可沿用北交所原有业务流程和风险控制；信贷资产和信托产品，要采取封闭会员制这类模式。这种封闭是在不同层面的说法，封闭是不面对公众，只针对特定投资者。这里面的制度设计和风险控制都不一样。

    •互联网的功用
    如果没有现代信息技术，没有互联网，我们这样的机构不可能做大。我们的非标产品的特点是信息量非常大，是长尾市场，海量的标的，如果没有现代信息技术，这样的市场做不大。恰恰新技术的出现，使我们这样的机构有可能成为全国、金球性市场。

    交易所就是解决信息不对称的过程。买者与卖者永远是一对矛盾，两者看到的信息永远有差异。只有当差异小了，才有可能成交。如果没有现代信息技术，这种差异的缩小是非常困难的。

    互联网现在无所不在，可以极低的成本处理海量市场信息。所以说，高度重视信息化，充分使用信息工具，是我们这样的机构发展的重要条件。

    •交易方为什么要来
    我们做交易所要回答，为什么会来？提供了什么有价值的、不可替代的服务？

    为什么北京市属企业要到北交所来？产权市场的形成实际上是政府强制，但光有道义上的合理性，不能解决一定要来的问题。我们这个市场，包括信贷资产买卖，为什么要来？这个问题会一直困扰着我们。来的原因，无非是政府规定，如银监会发文，还是有股东带进来，还有靠公关渠道，但持续的、成规模的交易方式，这就是交易所的商业模式，想明白了，就成功一半。

    设计交易产品时要想，现在这类交易的现状是什么？如信托产品的交易现状，有什么不合理，我们能提供什么？我们能推动监管部门做什么？政府在中国一个很重要的一个市场角色，有可能我们这个交易的最大买主就是政府。比如说中纪委就是推动产权市场成立的最大动力，它推动了政府采购、国有产权进场交易。中国的改革更多是自上而下，政府想做的事情其成功概率比较高。中国金融市场化改革的政策的取向，永远是我们要研究的，我们用市场手段帮助政府来实现。这是我们这支队伍的重要工作。

    •交易所的思维方式
    做交易所的人要从项目思维转到项目束思维，项目思维是一个一个地考虑，项目束思维是同一类项目的共性抽出来。一字之差，但这两者之间的方法差距很大。

    •交易所的核心价值
    交易所经营最大的风险就是信用风险。交易所是靠信用吃饭的，一旦出现信用风险就该关门了。

    交易所是交易过程中的把关者。但我们的把关是程序性审核，不是实质性审核。做业务设计时，要注意交易所永远不承担终极使者的责任。我们设计的一整套交易规则，把交易链条中的风险给拉开，配置给不同的空间，法律风险由律师来承担，财务风险由会计师，估值风险由评估机构来承担，权属清不清楚由投资人来承担。总之，交易所不能承担，交易所的只作合规性审核。

    审慎性原则，交易所永远不能说过头的话。

    交易所要杜绝系统性风险，红线不要碰。对北金所来说，如当前国家法律禁止的乱集资、非法买卖股票等。要认真学习法规，对自己，对别人。